宏观

　　3季度经济有望阶段性企稳

　　通胀虽无近虑，但有远忧。从技能性因素看，将来2-3个季度来自PPI和CPI的通胀压力都较量有限，基建发力也难以直接激发滞胀；但通胀压力将在2019年1季度前后慢慢显现，到2020年年初打破3%后触及峰值。

　　中国经济更靠近凯恩斯主义的政策实践，以支柱性财富政策的收放为核心，形成了一套颇具规律的“政策放松/收紧-信用扩张/收缩-需求扩张/收缩-通胀抬升/回落”周期性轮回体系。2000年以来，国内共经验了5轮完整的库存周期，景象多半如此。

　　详细而言，对付扩张期，往往以经济政策放松，即钱币政策放松（降准/降息）共同房地产政策放松为先导，驱动信用扩张、M1增速回升。信用扩张与地产扩张相辅相成，表示为M1增速领先房地产开发投资中的修建工程投资增速1-3个月。由于房地产对各财富链的遍及影响，一轮房地产周期启动将在数月之内拉动需求和价值，表示为前一轮库存周期进入被动去库存期，PPI见底回升，随后新一轮库存周期启动，进入主动补库存期，PPI跟从抬升。整体来看，PPI一般滞后M1增速6个月阁下。

　　近5轮完整的库存周期时长别离为30个月、43个月、38个月、49个月和34个月，均值为39个月。最近一轮库存周期底部起点位于2016年6月，2017年2-3季度见顶，今朝已一连26个月，正处于后周期主动去库存阶段，同时M1增速一连下滑、建安投资增长低迷。因此，本年下半年家产品的通胀压力不会太大，PPI或许率将在3季度内见顶回落，年内趋势性走低至4%以下。假如信用扩张乏力叠加地产拉动疲弱，则本轮库存周期下行期大概会越发绵长，还要再一连4个季度阁下，与相邻周期是非瓜代的汗青规律不约而同，因此2019年年中之前来自PPI的通胀压力都不会太大。

　　忽略月度级此外短暂颠簸，非食品CPI与PPI在3个月时长以上的趋势高度一致，这个中既有信用扩张/收缩周期下钱币因素带来的通胀整体变革，也有PPI向非食品CPI自上而下的传导效应。如前文所述，假如PPI至明年年中都不存在显著上行压力，则在信用扩张受限的大情况下非食品CPI的短期上行风险也相应较低。

　　综合鲜菜和畜肉两方面的阐明，本年下半年猪价上涨的影响或被菜价回落对冲，因此年内食品CPI压力不大，或将维持在今朝的1%上下。但从2019年开始，猪周期继续上行叠加菜价底部回升，食品CPI的压力将逐渐显露。按照上文测算，到2019年年底食品CPI或靠近5%，以本年年底为基准，将抬升CPI约0.9%-1.1%。

　　综合上述阐明，将来2-3个季度PPI、非食品CPI以及食品CPI尚无显著上行压力。PPI或在本年3季度见顶回落，年内回落至4%以下，非食品CPI跟从小幅回落，食品CPI中枢在1%的程度上下颠簸。通胀的中期压力或在2019年初显，2020年年初触及高位。一方面，食品CPI中枢从2019年年初逐渐上移，至2020年年初到达峰值约5%；另一方面，本轮库存周期下行期到2019年年中大概见底并重答苏醒象限，对应PPI在供给侧约束之下止跌反弹，同时发动非食品CPI一同回升。中性假设至2020年年初非食品CPI为2%-2.5%，则届时CPI或许率打破3%，峰值或靠近3.3%，为2012年以来最高。

　　历久来看，驱动“高增长-低通胀”的利好因素已耗损几尽，旧经济模式下的凯恩斯主义实践已塑造了滞胀体质，处所存量债务钱币化是激发远期通胀的最大担心。

　　风险提示：洪灾疫情影响超预期；地产政策调解超预期。

 
计策

　　按照高盛的框架，我们认为一轮完整的股市周期包罗绝望、但愿、增长和乐观四个阶段。绝望阶段，估值和业绩都处于下降，即所谓戴维斯双杀，凡是对应经济的萧条阶段，在此阶段利率和通胀均有所下降。但愿阶段，业绩仍处于下降，但估值开始呈现上升，凡是对应经济衰退末期和苏醒早期，通胀已逐渐规复平稳，但利率较低。增长阶段，业绩有明显增长，但估值上升停滞，甚至会呈现下降，凡是对应经济的苏醒末期或过热早期，经济高速增长，通胀昂首，利率上涨。乐观阶段，业绩增长呈现停滞，但估值处于大幅上升，凡是对应经济过热时期，这一阶段，经济的增长实际呈现放缓。

　　凭据这个框架，我们认为2001年以来万得全A指数可以分成四个周期，今朝大概正处于第四个周期向第五个周期切换的历程中。四个周期别离是2001至2007年的第一轮周期，2007至2011年的第二轮周期，2011至2015年的第三轮周期，2015至2018年的第四轮周期。整体看，四轮周期平均一连时间为50个月。