19 年收入同增32%、净利同增30%，Q4 业绩增速有所放缓2019 年公司实现收入26.95 亿元、同增31.58%，归母净利2.26 亿元、同增30.09%，扣非净利2.09 亿元、同增36.48%，EPS 为1.04 元，每10 股派息1.17 元（含税）。扣非利润增速高于收入主要由于毛利率晋升，高于净利主要由于委托理财收益淘汰、很是常性损益同比下降。

    分季度来看，2018Q3-2019Q4 公司收入别离同增92.38%、64.32%、43.99%、37.69%、27.57%、22.30%，净利别离同增34.90%、13.42%、31.63%、39.11%、38.58%、10.92%。2019Q4 公司收入增速环较量Q3 放缓，主要由于米系渠道人员调解导致2C 渠道收入增速放缓；19Q4 公司净利增速低于收入，主要由于打点用度率同增1.88PCT、营业外收入同降41.95%及少数股东权益同比增加。

    并表发动2B 业务收入增速较高，2C 业务非米系渠道收入增速较高2019 年公司2B 业务收入预计同增50%阁下，剔除印尼工场并表影响收入同比双位数增长。2019 年2 月公司收购印尼工场拓展全球产能机关，进入耐克供应链体系，并借此拓展其他优质举动品牌订单，估量全年印尼工场实现收入约2.5-3.0 亿元人民币。公司增强智能制造、精益打点投入，晋升出产效率，与迪卡侬、戴尔、惠普等知名品牌客户保持精采干系，订单稳步增长。

    2019 年公司2C 业务收入预计同增25%-30%。2019H2 受米系渠道人员调解影响，公司2C 收入增速较19H1 的约40%有所放缓。公司一连拓展线上、社交电商、线下、外洋等多元化自营渠道，我们预计2019 年非米渠道收入同增50%阁下，收入占2C 业务比重较2018 年的约40%进一步晋升至约50%，米系渠道收入同增约10%。公司一连加大设计、研发、营销投入，2019 年亮相上海时装周、法国皮蓬杜艺术中心，推出故宫联名款旅行箱，打造国潮品牌气势派头，品牌影响力一连增长，微博、小红书、微信等社交媒体粉丝数大幅晋升。

    毛利率增幅高于用度率，存货、应收账款周转率放缓，谋划现金流略降毛利率：2019 年公司毛利率同增1.78PCT 至27.77%，主要由于：1）公司2C 业务优化产物结构，增强本钱节制；2）2B 业务毛利率较高（估量在30%以上）、收入占比晋升。

    分季度来看，2018Q3-19Q4 公司毛利率为25.84%（-5.41PCT）、27.07%（+1.57PCT）、24.78%（-0.79PCT）、31.35%（+6.26PCT）、26.95%（+1.11PCT）、28.01%（+0.94PCT），2019Q4 毛利率晋升主要由于公司2C 业务中低毛利率米系渠道收入占比下降。

    用度率：2019 年公司期间用度率（思量研发用度）同增0.47PCT 至20.04%，个中销售用度率同增0.28PCT 至9.55%，主要由于公司销售局限扩大，物流、员工薪酬、市场拓展等用度同比增长；打点用度率同增0.96PCT至7.57%，主要由于业务局限扩大，人员薪酬及相关用度增长；财务用度率同增0.27 PCT 至0.02%，主要由于汇兑收益同比淘汰；研发用度率同增0.35PCT至2.90%，主要由于公司增强研发投入，研发人员数量显著增加。

    其他财务指标：

    1）2019 年底公司存货较年初增30.93%至5.41 亿元，主要由于公司产销局限扩大，原质料和库存商品备货同比增加；19 年存货周转率、存货/收入为4.08、20.09%，18 年同期为4.35、20.18%，存货周转速度有所放缓。

    2）2019 年底公司应收账款较年初增62.71%至4.07 亿元，主要由于公司销售局限扩大以及印尼工场收购并表，印尼工场应收账款主要为耐克等优质客户、风险相对较小。2019 年公司应收账款周转率为8.21，18 年同期为9.14，应收账款局限显著增长导致周转速度有所放缓。

    3）2019 年公司谋划性净现金流同降2.61%至1.42 亿元，主要由于公司应收账款增加较多、谋划勾当现金流入增速低于谋划勾当现金流出增速。

    可转债、非公然刊行拓展产物品类，有望发动2B 业务收入增长2019 年4 月公司通告刊行可转债，拟募资不高出2.23 亿元用于滁州米润科技优质出行软包制造项目及增补活动资金，进一步晋升公司产能，满足收入增长需求，2020 年1 月2 日公司完成可转债刊行。2020 年4 月11 日公司通告非公然刊行股票预案，打算募资不高出6.95 亿元，用于印尼箱包出产基地扩产、滁州米润时尚女包工场建树项目、公司信息化建树项目、增补活动资金。公司非公然刊行股票数量不高出4348.30 万股、占总股本的20%，定价基准日为刊行期首日，刊行价值不低于刊行期首日前20 个生意业务日股票均价的80%。

    2019 年中国旅游人数为60.10 亿人次，同比增长8.50%，实现旅游后入5.73 万亿元，同比增长11.65%。住民出行需求保持较快增长，发动箱包产物需求增加。公司2019 年收购印尼工场拓展耐克等国际一线举动品牌优质客户，增加举动包袋产能需求。公司通过可转债及非公然刊行将在原有商务包袋、户外休闲包袋基本上拓展出行软包、时尚女包品类，出产皮包及PU女包，有望发动2B 业务显著增长。另外公司信息化建树项目有助于公司增强业务协同打点，晋升运营效率。

    2C 业务打造优质出行品牌，全渠道拓展一连推进公司一连增强2C 业务投入，优化用户体验，打造出行规模优质自主品牌。公司雇用国内外优秀设计师，增强产物开发，推出曼哈顿轻盈都会系列箱包、高科技凯芙拉材质超轻旅行箱、snapshooter 都会双肩包、轻盈都会NICE 限定等产物，多款产物得到德国IF 设计大奖、德国红点设计大奖、上海设计创新大赛奖项等。2019 年双十一“90 分”品牌为天猫箱包类目第一，市园职位一连固定。

    公司在固定米系渠道的基本上，积极推进全渠道机关。2019 年公司天猫、淘宝、京东、社交电商、团购等渠道继续拓展，收入实现快速增长。公司试水网红直播带货等，与李佳琦、叶一茜、叶璇等主播明星相助，拓展新兴线上渠道。公司与小米外洋渠道深度相助，并通过其他相助渠道、署理商的方法增强外洋渠道机关。

    疫情影响短期业绩增速，双轮驱动将来增速有望规复公司预告2020Q1 收入为5.09 亿元~6.89 亿元，同比增-15%~15%，归母净利为3181.43 万元~4544.90 万元，同比增-30%~0%。受新冠肺炎疫情影响，公司收入、利润增速较19Q4 环比下滑。

    我们认为：1）2B 业务方面，公司一连增强智能制造、设计研发、客户处事能力，拓展优质客户资源。2019 年公司海外收入为10.55 亿元、收入占比为39.16%，主要为2B 业务孝敬，2020 年受疫情全球伸张影响，估量2B 收入增速有所放缓，2021 年后公司可转债及定增项目慢慢投产，有望发动2B 收入保持较快增长。

    2）2C 业务方面，公司不绝优化米系渠道，一连拓展自营天猫、京东、团购、KA、外洋等非米系渠道。2020Q1 受疫情影响估量2C 收入增速有所下滑，Q2 国内疫情慢慢节制后2C 收入有望慢慢规复增长。2021 年后疫情影响竣事，公司非米渠道有望规复快速增长，发动整体收入增速晋升。

    3）盈利能力方面，公司2C 业务一连优化产物结构，将来将稳步晋升90 分品牌定位及价值区间，发动毛利率晋升；2B 业务增强本钱节制、自动化出产程度，敦促毛利率增长；思量2C 业务毛利率低于2B 业务，且受疫情影响相对较小、收入占比晋升，估量整体毛利率同比根基保持不变。

    4）2019 年12 月公司推出限制性股票勉励打算，授予高管、董事、重要打点层等51 人限制性股票376.74 万股，占总股本的1.73%，HK)完成收购葡萄酒库存